招股書分析
01256.HK · 奕斯偉計算
商業模式
了解公司的收入來源、產品組合及競爭優勢是否可持續
商業模式分析
核心業務：
北京奕斯偉計算技術股份有限公司是一家中國基於 RISC-V 架構的芯片產品提供商。公司採用無晶圓廠（Fabless）業務模式，專注於芯片、芯片組及／或板卡及相關核心軟件的研發和設計，將集成電路製造、封裝及測試外包予第三方供應商。公司的專有產品主要分為兩大類：（1）人機交互及多媒體處理芯片產品，主要應用於家居、辦公及便攜場景；（2）互連及計算芯片產品，主要應用於汽車、機器人及工業場景。盈利模式主要透過銷售芯片產品、向客戶授予專有 IP 模塊許可（收取許可費）、提供設計及軟件服務來獲取收入。
收入結構：
| 業務線 | 佔比（2025年） | 毛利率（2025年） | 增長趨勢 |
|---|---|---|---|
| 人機交互芯片產品 | 76.3% | 16.2% | 平穩增長（受「以價換量」影響單價下降） |
| 多媒體處理芯片產品 | 6.2% | 52.1% | 波動上升（受高價值定制產品帶動） |
| 互連芯片產品 | 2.5% | -50.2%（毛損） | 波動，早期版本面臨存貨撇減 |
| 計算芯片產品 | 13.2% | 26.2% | 快速增長（受智慧零售等帶動） |
| 許可及服務 | 1.7% | 62.7% | 佔比逐年微降 |
競爭優勢：
1. RISC-V 架構商業化先發優勢：按 2025 年收入計，公司是中國最大的國產智能終端人機交互芯片產品提供商，也是中國第三大國產 RISC-V 主控芯片產品提供商，已成功將超過 150 款軟硬件集成產品推出市場。
2. 系統化研發能力與 IP 儲備：截至 2026 年 3 月 31 日，公司累計擁有超過 620 個 IP 模塊、超過 20 個系列化 RISC-V 內核，並擁有超過 1,740 項專利申請。
3. 生態技術平台賦能：推出基於 RISC-V 與 AI 技術的生態技術平台（RISAA 平台），能有效降低開發門檻，提升客戶黏性。
主要風險：
1. 客戶高度集中風險：往績記錄期間，前五大客戶佔總收入比例均超過 80%，其中最大客戶（客戶 A）於 2023 至 2025 年分別貢獻了 82.1%、76.8% 及 64.6% 的收入，若主要客戶流失或減少訂單，將造成重大打擊。
2. RISC-V 生態及技術成熟度風險：相較於成熟的 x86 和 ARM 架構，RISC-V 仍處於發展和採用相對早期階段，若市場接受度不及預期，將對業務造成不利影響。
3. 供應鏈與地緣政治風險：公司不自行製造芯片，高度依賴少數芯片製造商及封裝測試供應商，且部分業務可能受到出口管制與貿易摩擦的影響。
** 紅旗警示**：
客戶高度集中問題極為顯著（最大客戶佔比曾高達 82.1%），且公司創始人曾於客戶 A 擔任高級職位，存在較高的關聯依賴與客戶議價能力受限風險。此外，互連芯片產品在往績記錄期間曾錄得毛損率，存貨撇減金額巨大。
財務
了解收入、盈利、現金流及 IPO 估值
財務分析
財務概覽：
| 年度 | 收入（人民幣千元） | 毛利率 | 淨利率 | 經營現金流（人民幣千元） |
|---|---|---|---|---|
| 2023年 | 1,752,185 | 15.4% | -104.9% | -1,250,818 |
| 2024年 | 2,025,379 | 17.7% | -76.4% | -780,654 |
| 2025年 | 2,431,237 | 18.6% | -62.3% | -1,171,001 |
關鍵財務指標：
- 收入 CAGR（近 3 年，2023-2025）：約 17.8%
- 負債比率（資產負債比率，2025年末）：0.3
- 現金及等價物（2025年末）：人民幣 188.3 百萬元（截至 2026 年 3 月 31 日回升至人民幣 1,306.0 百萬元）
- 資本開支佔收入比（2025年）：約 12.9%
IPO 估值：
- 招股市盈率（P/E）：不適用（公司持續處於淨虧損狀態）
- 招股市銷率（P/S）：基於 2025 年收入約 24.31 億元人民幣及上市預期市值（約 325 億至 350 億港元），P/S 約為 11-13 倍左右。
- 與同業比較：考慮到半導體設計公司處於高增長但前期研發投入巨大的階段，且為 RISC-V 稀缺標的，其估值較傳統芯片設計同業偏高，市場給予其較高的平台型科技企業溢價。
** 財務紅旗：
1. 持續且鉅額的淨虧損：公司於 2023 年、2024 年及 2025 年分別產生淨虧損約人民幣 18.38 億元、15.47 億元及 15.16 億元，三年累計虧損近 49 億元人民幣，且預期短期內仍將繼續產生淨虧損。
2. 經營現金流持續為負：往績記錄期間內，經營活動所用現金淨額均為鉅額流出（三年合計流出超過 32 億元人民幣），對外部融資依賴度極高。
3. 高額存貨與大額撇減**：存貨規模龐大（2025 年末存貨總額約 8.98 億元），且歷史上計提了大額存貨撇減（如 2023 年存貨撇減達 1.81 億元），反映庫存周轉與市場需求匹配存在壓力。
管理層
了解核心管理團隊、股權及企業管治
管理層評估
管理層背景：
| 姓名 | 職位 | 相關經驗 | 任期 |
|---|---|---|---|
| 王東升先生 | 執行董事、戰略與投資委員會主席 | 創立京東方，深耕半導體產業 40 餘年，中國半導體顯示產業奠基人 | 2019年9月起 |
| 米鵬先生 | 執行董事、董事長兼首席執行官 | 擁有約 25 年財務及企業經營管理經驗，曾任京東方多個部門及子公司管理職位 | 2019年9月起 |
| 王波先生 | 執行董事兼副董事長 | 擁有約 30 年集成電路行業經驗，曾任英特爾產品總監 | 2019年9月起 |
| 胡巍浩先生 | 執行董事、總裁兼首席運營官 | 擁有約 20 年半導體行業經驗，曾任職三洋、京東方等企業 | 2019年9月起 |
股權結構：
- 控股股東及持股比例：單一最大股東集團（包括奕斯偉集團、奕理科技、奕想科技、奕明科技、王先生、米鵬先生等）在緊隨全球發售及股份分拆完成後，將共同控制公司已發行股本總額的 29.30%。
- IPO 後管理層持股比例：管理層透過員工持股平台及直接持股掌握重要權益。
- 是否有大股東鎖定期安排：控股股東及現有股東根據中國法律及《上市規則》受限於上市後 1 年的禁售期承諾。
薪酬及激勵：
管理層薪酬包含袍金、薪金、津貼、酌情花紅及以股份為基礎的報酬（股權激勵）。公司採納了股權激勵計劃，並在往績記錄期間產生了大額的以股份為基礎的支付開支（如 2025 年高達 3.22 億元人民幣），有效將管理層及核心研發人員利益與公司長期發展掛鈎。
** 管治紅旗：
1. 創始人背景交集：董事長王東升曾任京東方董事長兼 CEO，而公司多位高管亦有京東方背景，且公司早期最大客戶 A 同時也是大型 IoT 企業，需防範潛在的資源傾斜或利益衝突。
2. 高額股權支付對項稀釋**：大額以股份為基礎的薪酬開支推高了期間費用，加劇了公司淨虧損規模，並對股東權益造成攤薄效應。
市場
了解產業空間、競爭格局及監管環境
市場概覽：受惠於物聯網（AIoT）、消費電子及車用智能化帶動，中國基於RISC-V開源架構的晶片及人機交互芯片市場迎來快速增長期。在國產替代趨勢與高能效運算需求驅動下，整體目標市場規模持續擴張。
市場數據（Markdown 表格）：
| 指標 | 數值 | 年份/預測期 | 來源 |
|---|---|---|---|
| 目標市場規模 | 未單獨披露整體總量（聚焦中國國產智能終端人機交互芯片） | 2025年 | 弗若斯特沙利文報告（轉引自） |
| 市場 CAGR | 未單獨披露 | -- | -- |
| 公司市場佔有率 | 中國最大國產智能終端人機交互芯片提供商（按2025年收入計） | 2025年 | 招股書披露 |
競爭格局（Markdown 表格）：
| 競爭對手 | 上市狀態 | 市場份額（估算） | 核心優勢 |
|---|---|---|---|
| 國際傳統架構巨頭（如ARM生態供應商） | 已上市 | 佔據全球及中國高端市場主導地位 | 生態成熟、軟硬件相容性高、全球化客戶黏性強 |
| 國內同業IC設計公司 | 視乎個別公司（部分已A股上市） | 依據細分領域各有佔有率 | 本土化供應鏈支援、成本效益及政策補貼紅利 |
監管環境：主要受《中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要》及工信部等部委發布的《基礎電子元器件產業發展行動計劃》影響，政策大力扶持集成電路設計、開源指令集（如RISC-V）生態建設及供應鏈自主可控。
** 市場紅旗**：公司於往績記錄期間持續錄得經調整淨虧損（2025年經調整淨虧損逾11億元人民幣），且營收增長部分依賴「以價換量」策略，反映市場競爭激烈、規模經濟尚未完全釋放，前期研發投入龐大。
以上內容僅為資訊整理，不構成任何投資建議。